Ошибки при оценке стоимости компаний

Ошибки в отчетах об оценке

ОШИБКИ В ОТЧЕТАХ ОБ ОЦЕНКЕ

По материалам сайта www.rosim.ru

В соответствии с Положением о Федеральном агентстве по управлению федеральным имуществом, закрепленном Постановлением Правительства Российской Федерации от 27 ноября 2004 года №691 ФАУФИ осуществляет лицензирование оценочной деятельности и контроль за соблюдением лицензионных требований и условий. Проводя проверки отчетов об оценке, осуществляемых в соответствии с пунктом 5 положения о ФАУФИ были выявлены и классифицированы следующие основные ошибки, встречающиеся в отчетах об оценке.

1. Общие методологические ошибки.

1.1. Отсутствие аргументированного обоснования отказа от применения неиспользованных подходов к оценке.

1.2. Несоответствие состава оцененного объекта и/или оцененных прав на него содержанию договора на оценку.

1.3. Несоответствие вида определяемой в отчете стоимости цели оценки и/или виду стоимости, предусмотренному действующим законодательством

1.4. В отчете никак не использован результат, полученный при применении хотя бы одного из подходов.

1.5. Описание объекта оценки не позволяет пользователю отчета составить представление о количественных и качественных характеристиках объекта.

1.6. Имеются арифметические ошибки и/или описки.

1.7. Отсутствует взаимосвязь между отдельными разделами отчета.

1.8. Стоимость объекта, указанная цифрами и прописью не совпадает.

1.9. Стоимость объекта, полученная при использовании одного из подходов, не соответствует значению стоимости, занесенному в таблицу согласования результатов.

1.10. В расчетах используются другие значения показателей, а не те которые ранее обосновывались в тексте отчета.

1.11. Отсутствие обоснования используемых ставок дисконтирования и капитализации.

1.12. Отсутствие описания и характеристик объектов-аналогов, используемых для сравнения.

1.13. Отсутствие обоснования применяемых корректировок при использовании сравнительного подхода.

1.14. В процессе согласования результатов отсутствует обоснование выбора весовых коэффициентов.

1.15. Несоответствие валюты, которая используется при расчете денежного потока, и валюты, которой соответствует выбранное значение ставки дисконтирования.

1.16. При оценке с использованием доходного подхода, прогнозируемый период получения доходов превышает оставшийся срок экономической жизни объекта.

2. Ошибки при оценке объектов недвижимости.

2.1. Отсутствие анализа сегмента рынка недвижимости, к которому относится оцениваемый объект.

2.2. При оценке рыночной стоимости отсутствует раздел «Анализ наилучшего и наиболее эффективного использования».

2.3. Определяется стоимость при текущем использовании, хотя цель оценки подразумевает расчет стоимости при наилучшем и наиболее эффективном использовании.

2.4. Текущее использование объектов-аналогов отличается от наилучшего способа использования объекта оценки.

2.5. Ошибки в знаках корректировок при использовании рыночного подхода.

2.6. Использование одних и тех же объектов и в качестве аналогов, и для расчета корректировок, в рамках метода парных продаж.

2.7. Несоответствие структуры затрат, учтенных в величине применяемого в расчетах удельного стоимостного показателя, структуре затрат, необходимых для воспроизводства или замещения объекта на дату оценки.

2.8. Некорректная индексация стоимости строительства от базового периода к дате оценки.

2.9. Отсутствие оценки стоимости прав на земельный участок.

2.10. Отсутствие обоснования величины накопленного износа.

2.11. При применении затратного подхода не учитывается «прибыль предпринимателя».

2.12. При применении доходного подхода не учтены затраты на управление недвижимостью и резервы на замещение.

3. Ошибки при оценке машин, оборудования, транспортных средств.

3.1.Отсуствие данных, позволяющих идентифицировать объект оценки.

3.2. Корректировка стоимости проводится не по основным ценообразующим параметрам.

3.3. Отсутствие обоснования величины накопленного износа.

3.4. Для оборудования, полностью изношенного, не работающего и не подлежащего восстановлению, не определяется утилизационная стоимость.

4. Ошибки при оценке бизнеса.

4.1. Отсутствует анализ отрасли и позиционирование предприятия на рынке.

4.2. Отсутствие анализа финансового состояния предприятия.

4.3. Отсутствие описания компаний, выбранных в качестве аналогов для использования в расчетах.

4.4. Дисконтирование потока доходов осуществляется не на середину периода, если нет иного обоснования.

4.5. Несоответствие ставки дисконтирования выбранной модели денежного потока (для собственного или всего инвестированного капитала).

4.6. Отсутствие необходимых скидок при оценке миноритарных пакетов.

4.7. Согласование результатов итоговой стоимости полученных в рамках различных подходов, для пакетов акций с разной степенью контроля.

4.8. Отсутствует корректировка на величину избыточных активов при их наличии.

Основные ошибки, наиболее часто встречающиеся в отчетах об оценке бизнеса

Основные типы ошибок, выявленные при экспертизе отчетов об оценке и характерные для оценки любых объектов оценки, таковы.

  • 1. Нарушение формальных требований.
  • 2. Отсутствие источника информации по данным, использованным в оценке.
  • 3. Отсутствие расчетного обоснования по данным, участвующим в оценке.
  • 4. Нарушение причинно-следственных связей (из одного не следует другое).
  • 5. Фактические и логические противоречия в отчете.
  • 6. Ошибочное применение той или иной методологии или метода.
  • 7. Наличие арифметических ошибок.

Если посмотреть подробно ошибки, встречающиеся в отчетах по оценке бизнеса по разделам, то сводка результатов будет такова.

Постановка задачи:

  • 1) нарушение формальных требований:
    • • отсутствует балансовая стоимость объекта оценки;
    • • отсутствует дата составления отчета;
    • • отсутствует дата оценки;
    • • используемые понятия не соответствуют действующему законодательству;
  • 2) ошибки при выборе вида оцениваемой стоимости:
    • • вид стоимости не соответствует назначению оценки (например, использование инвестиционной стоимости для определения начальной цены на аукционе);
    • • отсутствует обоснование выбора вида стоимости (например, почему выбрана ликвидационная стоимость, а не утилизационная).

Описание объекта оценки [1] :

  • 1) не определен размер пакета, в составе которого оценивается одна акция;
  • 2) отсутствует описание структуры акционерного капитала, что не позволяет судить о корректности скидок на неконтрольный характер;
  • 3) не указано количество привилегированных и обыкновенных акций в составе оцениваемого пакета;
  • 4) при наличии привилегированных акций не определен размер пакета от числа голосующих акций;
  • 5) отсутствуют анализ рынка/отрасли рассматриваемого предприятия, анализ среднерыночных показателей финансово-хозяйственной деятельности предприятия;
  • 6) отсутствует информация о регистрационных данных оцениваемых акций предприятия;
  • 7) отсутствует характеристика видов деятельности, истории развития предприятия;
  • 8) отсутствует анализ структуры поставщиков и покупателей;
  • 9) отсутствует анализ структуры себестоимости;
  • 10) отсутствует анализ структуры производимой продукции;
  • 11) для предприятий с низкой рентабельностью не производится анализ причин низкой эффективности деятельности;
  • 12) отсутствует анализ динамики основных показателей деятельности предприятия на предмет причин и факторов, определяющих данную динамику;
  • 13) отсутствует анализ особенностей предприятия, влияющих на размер скидок на неликвидность и неконтрольный характер оцениваемого пакета;
  • 14) отсутствует позиционирование предприятия на рынке, анализ конкурентных преимуществ, конкурентной среды, перспектив развития предприятия, что не позволяет в дальнейшем судить о корректности выбранных аналогов и прогноза денежных потоков.

Затратный (Имущественный) подход:

  • 1) не проведена оценка рыночной стоимости основных активов и обязательств предприятия, значения приняты по балансовой стоимости;
  • 2) при оценке недвижимости предприятия ошибочно не учтена стоимость прав на земельные участки;
  • 3) внешний износ не участвующих в производственном процессе основных средств определен на основе данных о производственной загрузке предприятия;
  • 4) не учтена стоимость НМА (патенты, лицензии и др.);
  • 5) не проведен анализ состояния забалансовых счетов;
  • 6) отсутствует расшифровка долго- и краткосрочных финансовых вложений, незавершенного строительства;
  • 7) не указаны условия погашения долгосрочной задолженности;
  • 8) не проведен анализ и оценка дебиторской и кредиторской задолженности.

Доходный подход:

  • 1) не использован метод капитализации дивидендов для расчета рыночной стоимости миноритарного пакета акций при регулярной выплате дивидендов;
  • 2) для неравномерно меняющихся денежных потоков применен метод прямой капитализации;
  • 3) выбрана модель расчета для собственного капитала при значительном объеме долгосрочных заемных средств;
  • 4) для долларового денежного потока используется ставка дисконтирования для номинированных в рублях ценных бумаг;
  • 5) отсутствует обоснование выбора длительности прогнозного срока, при этом за прогнозный срок предприятие не выходит на стабильные денежные потоки;
  • 6) данные прогнозирования денежных потоков противоречат результатам финансового анализа;
  • 7) в качестве прогнозных значений используются данные, полученные па основе трендового анализа показателей, не имеющих ярко выраженной тенденции;
  • 8) отсутствует обоснование долгосрочных темпов денежного потока при расчете стоимости в постпрогнозном периоде;
  • 9) не учтен долгосрочный темп роста при расчете величины денежного потока в первый год постпрогнозного периода;
  • 10) отсутствует информация из бизнес-плана предприятия, на основании которой прогнозируются ключевые показатели денежного потока, не проведен критический анализ бизнес-плана па предмет соответствия прогнозных показателей рыночной среде, внутренним возможностям предприятия и сложившимся тенденциям;
  • 11) не указаны источники формирования капитальных вложений, отсутствует обоснование необходимости осуществления и объема капитальных вложений;
  • 12) отсутствует обоснование значительных капвложений, не приводящих к увеличению денежного потока;
  • 13) при построении денежного потока ошибочно учитываются платежи и эффект от еще не произведенной дополнительной эмиссии;
  • 14) не произведена корректировка на избыток (недостаток) собственного оборотного капитала и нефункционирующие активы;
  • 15) не учитывается изменение собственного оборотного капитала (особенно важно для развивающихся предприятий);
  • 16) не произведен расчет требуемого собственного оборотного капитала;
  • 17) характеристики предприятия не соответствуют значениям рисков, принятым при построении ставки дисконтирования кумулятивным методом;
  • 18) к безрисковой ставке, рассчитанной по доходности ценных бумаг, содержащей страновой риск, повторно прибавляется поправка на российский страновой риск;
  • 19) отсутствует обоснование дисконтирования периодических платежей на конец периода;
  • 20) дисконтирование стоимости предприятия в постпрогнозном периоде осуществляется на середину периода.

Сравнительный подход:

  • 1) отсутствует информация о дате (периоде) формирования котировок акций объектов-аналогов;
  • 2) не анализируются котировки акций оцениваемого предприятия;
  • 3) отсутствует обоснование выбора финансовой базы мультипликатора (стоимость одной акции, акционерного капитала, инвестированного капитала);
  • 4) отсутствует обоснование выбора мультипликаторов;
  • 5) ошибочно выбран мультипликатор (например, для предприятия со скачкообразными характеристиками выручки выбран мультипликатор на основе выручки);
  • 6) отсутствует обоснование весовых коэффициентов при согласовании результатов, полученных с применением разных мультипликаторов;
  • 7) производится взвешивание несопоставимых результатов, значительно отличающихся друг от друга;
  • 8) не использован Сравнительный подход при имеющихся рыночных данных по сравниваемым предприятиям;
  • 9) отсутствует описание аналогов, позволяющее судить о корректности выбора аналогов;
  • 10) приведенные объекты не могут являться объектами-аналогами объекту оценки в силу значительных различий в основных финансовых и производственных показателях.

Согласование результатов.

  • 1) не проанализированы причины значительного расхождения результатов, полученных с применением различных подходов оценки;
  • 2) результаты, полученные отдельными методами в составе подходов, ошибочно вынесены в итоговое согласование вместо взвешивания в составе подходов.

Прочие замечания.

  • 1) имеется несоответствие состава оцененного объекта и (или) оцененных прав на него содержанию договора на оценку;
  • 2) не конкретизированы цели и задачи оценки;
  • 3) отсутствует взаимосвязь между отдельными разделами отчета;
  • 4) описание объекта оценки не позволяет пользователю отчета составить представление о количественных и качественных характеристиках объекта;
  • 5) не указано, включен или не включен НДС в исходные значения, используемые в расчетах по подходам;
  • 6) имеются арифметические ошибки и/или описки;
  • 7) стоимость объекта, указанная цифрами и прописью, не совпадает;
  • 8) используемые понятия не соответствуют действующему законодательству;
  • 9) отчет не пронумерован, не прошит, не подписан, не скреплен печатью.

Основные ошибки, наиболее часто встречающиеся в отчетах об оценке недвижимости

Основные типы ошибок, выявленные при экспертизе отчетов об оценке недвижимости, таковы:

1. Нарушение формальных требований.
2. Отсутствие источника информации по данным, использованным в оценке.
3. Отсутствие расчетного обоснования по данным, участвующим в оценке.
4. Нарушение причинно-следственных связей (из одного не следует другое).
5. Фактические и логические противоречия в отчете.
6. Ошибочно применены та или иная методология или метод.
7. Наличие арифметических ошибок.
Если посмотреть подробно ошибки, встречающиеся в отчетах по оценке недвижимости по разделам, то сводка результатов будет такова:

Постановка задачи

1. Нарушение формальных требований:
— отсутствует балансовая стоимость объекта оценки;
— отсутствует дата составления отчета;
— отсутствует дата оценки;
— используемые понятия не соответствуют действующему законодательству.
2. Ошибки при выборе вида оцениваемой стоимости:
— вид стоимости не соответствует назначению оценки (например, использование инвестиционной стоимости для определения начальной цены на аукционе);
— отсутствует обоснование выбора вида стоимости (например, почему выбрана ликвидационная стоимость, а не утилизационная).
Описание объекта оценки
1. Не указано, какой вид права на земельный участок оценивается.
2. В качестве оцениваемого права на недвижимость ошибочно зафиксировано право хозяйственного ведения.
3. Не указаны основные технические характеристики объекта оценки: общая площадь, строительный объем, строительная готовность и т.д.
4. Отсутствует источник информации, на основании которого приняты основные количественные характеристики объекта оценки.
5. Отсутствует обоснование принятия в качестве оцениваемой площади земельного участка — площади застройки здания.
6. Отсутствует описание местоположения объекта оценки.
7. Отсутствует описание технического состояния конструктивных элементов объекта оценки.
8. Не описаны обременения на объект оценки.
9. Отсутствует анализ сегмента рынка недвижимости, к которому Относится оцениваемый объект.

Анализ наиболее эффективного использования (НЭИ)
1. Отсутствует раздел анализа НЭИ.
2. Для объекта оценки с высокой степенью физического износа не проведен анализ варианта сноса старого объекта и строительство нового.
3. Отсутствует обоснование принятых в расчет количественных характеристик объекта после реконструкции (или нового строительства).
4. Результаты НЭИ не использованы при расчете в отдельных подходах оценки, расчет проведен на основе текущего использования.
5. Приведено ошибочное обоснование невозможности альтернативного использования объекта оценки (например, смены функционала, реконструкции объекта, сноса объекта и нового строительства и др.).

Затратный подход
1. Не определяется стоимость земельного участка.
2. Отсутствует оценка стоимости прав на земельный участок.
3. Методологически неверно рассчитана рыночная стоимость земельного участка (например, как капитализированная арендная плата или как нормативная цена земли).
4. Ошибочно применена понижающая поправка на срочность договора аренды земельного участка под жилищное строительство.
5. Для расчета полной восстановительной стоимости используются сборники УПВС для объектов современного строительства.
6. Проведена некорректная индексация стоимости строительства от базового периода к дате оценки.
7. Имеется несоответствие структуры затрат, учтенных в величине применяемого в расчетах удельного стоимостного показателя, структуре затрат, необходимых для -воспроизводства или замещения объекта на дату оценки.
8. Описание технического состояния конструктивных элементов и данные фотофиксации объекта оценки не соответствуют принятым
количественным значениям износа.
9. Отсутствует расчетное обоснование принятой величины функционального или внешнего устареваний.
10. Методологически неверно рассчитано функциональное или внешнее устаревание.
11. Физический износ отдельных конструктивных элементов ошибочно учтен дважды.
12. Отсутствует обоснование величины накопленного износа.
13. Неверно посчитана строительная готовность объекта.

Доходный подход
1. Отсутствуют источники информации по объектам-аналогам при расчете рыночной арендной ставки.
2. Отсутствует описание объектов-аналогов.
3. Приведенные объекты не могут являться объектами-аналогами объекту оценки ввиду причастности указанных объектов и объекта оценки к различным сегментам рынка.
4. Не приведено расчетное обоснование отдельных значимых корректировок.
5. Арендные ставки по приведенным объектам-аналогам не соответствуют приведенным в анализе рынка объекта оценки диапазонам.
6. Прогнозный период получения доходов превышает оставшийся срок экономической жизни объекта.
7. Не учтена стоимость реверсии.
8. Не приведен расчет величины первоначальных инвестиций.
9. Потери дохода (или эксплуатационные затраты) не соответствуют приведенным в анализе рынка объекта оценки диапазонам.
10. При значительных объемах первоначальных инвестиций ошибочно выбран для расчета метод прямой капитализации.
11. Коэффициент капитализации для объекта недвижимости ошибочно рассчитан по методике расчета коэффициента капитализации для бизнеса.
12. В методе прямой капитализации коэффициент капитализации принят равным ставке дисконта.
13. Не учтены затраты на управление недвижимостью и резервы на замещение.
14. Отсутствует обоснование используемых ставок дисконтирования и капитализации.
15. Выявлено несоответствие валюты, которая используется при расчете денежного потока, и валюты, которой соответствует выбранное значение ставки дисконтирования.

Сравнительный подход
1. Отсутствуют источники информации по объектам-аналогам.
2. Отсутствует описание и характеристика объектов-аналогов, используемых для сравнения.
3. Приведенные объекты не могут являться объектами-аналогами объекту оценки ввиду причастности указанных объектов и объекта оценки к различным сегментам рынка.
4. Текущее использование объектов-аналогов отличается от НЭИ объекта оценки.
5. Цены продаж (предложений) по приведенным объектам-аналогам не соответствуют приведенным в анализе рынка объекта оценки диапазонам.
6. Не приведено расчетное обоснование отдельных значимых корректировок.
7. В качестве результата сравнительного анализа ошибочно используется средневзвешенное значение для существенно отличающихся
аналогов.
8. Существуют ошибки в знаках проводимых корректировок.

Согласование результатов
1. Результаты, полученные с применением Отдельных подходов оценки, более чем в 2 раза отличаются друг от друга, что свидетельствует об ошибках в расчетах.
2. Результаты, полученные отдельными методами в составе подходов, ошибочно вынесены в итоговое согласование вместо взвешивания в составе подходов.

Прочие замечания
1. Имеется несоответствие состава оцененного объекта и (или) «цененных прав на него содержанию договора на оценку.
2. Отсутствует взаимосвязь между отдельными разделами отчета.
3. Описание объекта оценки не позволяет пользователю отчета составить представление о количественных и качественных характеристиках объекта.
4. Не указано, включен или не включен НДС в исходные значения, пользуемые в расчетах по подходам.
5. Имеются арифметические ошибки и (или) описки.
6. Стоимость объекта, указанная цифрами и прописью, не совпадает.

Методологические ошибки, часто совершаемые оценщиками при выполнении оценки и встречающиеся в отчетах, отражены следующим иском:
1. Отсутствует аргументированное обоснование отказа от применения неиспользованных подходов к оценке.
2. Методологически ошибочно рассчитана стоимость обременения в виде договора аренды.
3. Выявлено несоответствие вида определяемой в отчете стоимости назначению оценки и (или) виду стоимости, предусмотренному в данном случае действующим законодательством.
4. Определяется стоимость в текущем использовании, хотя назначение оценки подразумевает расчет стоимости при НЭИ объекта оценки.
5. При оценке рыночной стоимости отсутствует раздел «Анализ наиболее эффективного использования».
6. В отчете никак не использован результат, полученный при применении хотя бы одного из подходов.
7. Отсутствует анализ рынка объекта оценки.
8. В качестве исходных рыночных данных (ставки аренды, цена продажи) приняты нормативные значения.
9. Стоимость объекта, полученная при использовании одного из подходов, не соответствует значению стоимости, занесенному в таблицу согласования результатов.
10. В расчетах используются другие значения показателей, а не те, которые ранее обосновывались в тексте отчета.
11. В процессе согласования результатов отсутствует обоснование выбора весовых коэффициентов.

Источник: Оценка недвижимости : учебное пособие / Т. Г. Касьяненко, Г.А. Маховикова, В.Е. Есипов, С.К. Мирзажанов. — М.: КНОРУС, 2010.

Оценка стоимости ошибок

Некоторое время назад ряд компаний провел исследование оценки стоимости ошибок, возникающих на разных этапах создания программ. Каждая фирма действовала независимо, тем не менее результаты получены примерно одинаковые: если стоимость усилий, необходимых для обнаружения и устранения ошибок на стадии написания кода, принять за единицу, то стоимость выявления и устранения ошибки на стадии выработки требований будет в 5—10 раз меньше, а стоимость обнаружения и устранения ошибки на стадии сопровождения — в 20 раз больше (рис. 2.1).

Время выработки требований

Поддержка и обслуживание

Рис. 2.1. Оценка стоимости ошибок на разных этапах создания ПО

Откуда берется такая высокая стоимость ошибки? Ко времени обнаружения ошибки в требованиях группа разработчиков уже могла потратить время и усилия на создание проекта по этим ошибочным требованиям. В результате проект, вероятно, придется отбросить или пересмотреть [1].

Истинная природа ошибки может быть замаскирована; при проведении тестирования и проверок на данной стадии все думают, что имеют дело с ошибками проектирования, и значительное время и усилия могут быть потрачены впустую.

В зависимости от того, где и когда при работе над проектом разработки программного приложения был обнаружен дефект, цена его может разниться в 50—100 раз. Причина состоит в том, что для его исправления придется затратить средства на некоторые (или все) нижеперечисленные действия.

  • 1. Повторная спецификация.
  • 2. Повторное проектирование.
  • 3. Повторное кодирование.
  • 4. Повторное тестирование.
  • 5. Замена заказа — сообщить клиентам и операторам о необходимости заменить дефектную версию исправленной.
  • 6. Внесение исправлений — выявить и устранить все неточности, вызванные неправильным функционированием ошибочно специфицированной системы, что может потребовать выплаты определенных сумм возмущенным клиентам, повторного выполнения определенных вычислительных задач на ЭВМ и т. п.
  • 7. Списание той части работы (кода, части проектов и т. п.), которая выполнялась с наилучшими побуждениями, но оказалась ненужной, когда обнаружилось, что все это создавалось на основе неверных требований.
  • 8. Отозвание дефектных версий встроенного программного обеспечения и соответствующих руководств. Если принять во внимание, что программное обеспечение сегодня встраивается в различные изделия — от наручных часов и микроволновых печей до автомобилей, — такая замена может коснуться как этих изделий, так и встроенного в них программного обеспечения.
  • 9. Выплаты по гарантийным обязательствам.
  • 10. Ответственность за изделие, если клиент через суд требует возмещение убытка, причиненного некачественным программным продуктом.
  • 11. Затраты на обслуживание — представитель компании должен посетить клиента, чтобы установить новую версию программного обеспечения.
  • 12. Создание документации.

Ошибки при оценке стоимости компаний

ОЦЕНКА СТОИМОСТИ КОМПАНИИ ПРИ СЛИЯНИЯХ И ПОГЛОЩЕНИЯХ

Тухфатуллин Руслан Радикович

студент 1 курса магистратуры Института управления, экономики и финансов, К (П) ФУ, РФ, г. Казань

Процессы слияний и поглощений (в дальнейшем — M&A — от англ. Mergers and acquisitions) относительно новы для России. В нашей стране этот процесс зародился менее 30 лет назад, в то время как на развитых рынках, к примеру, в США данный процесс стал обычным делом, обыденностью, так как функционирует уже более века. В то же время ни в одной стране рынок данных сделок не развивался так стремительно как в России. За столь короткий срок динамика роста объемов слияний превышает среднемировой уровень втрое.

В мире, да и в России интерес к подобного рода сделкам довольно высок. Одной из причин повышенного интереса является то, что степень активности на рынке слияний указывает на состояние экономики. Согласно мировому опыту во время роста экономики наблюдается значительное увеличение, как объемов, так и числа заключаемых сделок. Соответственно в периоды спада или кризисных явлений рынок M&A имеет тенденцию к снижению.

На сегодняшний день сделки слияний и поглощений не теряют своей актуальности для бизнес среды из-за динамичности развития рынков и присутствия на них большого числа конкурентов. В такой конкурентной борьбе высокое значение приобретают сделки M&A как стратегия развития бизнеса, позволяющая адаптироваться к стремительно меняющимся условиям рынка и как минимум не проигрывать конкурентам. Именно эффективные и оправданные слияния на данный момент помогают компании или предприятию сохранить свою долю рынка, а также занять лидирующие позиции на нем.

Процесс слияния и поглощения является многоступенчатым и сложным в реализации. Так профессор финансов Асват Дамодаран выделяет четыре основных и возможно непоследовательных этапа в проведении сделок: обоснование и разработка стратегии, выбор компании — цели и ее первоначальная оценка, определение цены и выбор источника финансирования, заключение сделки. Основной интерес для научных работ отечественных и зарубежных авторов, а также ключевое значение при осуществлении слияния или поглощения представляют второй и третий этапы, то есть оценка компаний в целях M&A, а также оценка их эффективности (синергии).

При рассмотрении вопроса о приобретение функционирующего предприятия оценка играет ключевую роль. Предприятие или покупатель (приобретающая сторона) должны принять решение о справедливой стоимости приобретаемой компании перед тем, как назначать цену. Со своей стороны компания-цель, прежде чем принимать или отклонять предложение о слиянии должна определить собственную разумную цену. Кроме того, есть ряд факторов, которые необходимо учитывать при проведении сделки. Во-первых, синергетический эффект совместной стоимости обеих компаний. Во-вторых, воздействие на стоимость таких факторов как: изменения в управлении предприятием и дальнейшая реструктуризация приобретенного бизнеса.

Согласно вышесказанному важность оценки компаний заключается в правильности формирования мнения о выгоде и целесообразности предполагаемой сделки, а в дальнейшем и обоснованности цены приобретения.

Основой для изучения данного вопроса послужили труды и исследовательские работы известных теоретиков и практиков в области слияний и поглощений, а также оценки бизнеса. В частности, можно перечислить основных иностранных авторов: Асват Дамодаран, Дональд Депамфилис, Фрэнк Эванс и Дэвид Бишоп, Патрик Гоxан, Стенли Рид, Том Коупленд, Тим Колер и Марк Гoэрхард. При этом следует отметить, что, несмотря на достаточно широкое освещение темы слияний и поглощений, характерной чертой большинства научных работ является привязанность к американской практике проведения сделок M&A. Лишь малая часть исследовательских работ затрагивает российскую специфику. Среди российских авторов можно выделить следующих: Д. Ендовицкого, Ю. Ингнатишину, Д. Лысенко и Б. Рудыка.

В первую очередь, говоря об оценке любого актива, необходимо определиться с тем, какова цель оценки. И, исходя именно из предполагаемой цели, выбрать какой вид стоимости предстоит определять. В нашем случае цель — сделка слияния и поглощения. Поэтому, в соответствии с российскими стандартами будет определяться рыночная или инвестиционная стоимость.

Рыночная стоимость объекта оценки — это наиболее вероятная цена, по которой оцениваемый объект может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции. Вместе с этим стороны сделки действуют разумно и располагают всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства [5, с. 201].

Инвестиционная стоимость — стоимость объекта оценки, определяемая исходя из его доходности для конкретного лица при заданных инвестиционных целях. Данный вид стоимости более конкретен в отличие от рыночной и связан с определенным проектом [1, с. 735].

Наиболее используемым видом стоимости при оценке активов является рыночная стоимость. Данный вид стоимости характеризуется наличием открытого конкурентного рынка, полного объема информации и отсутствием чрезвычайных обстоятельств [3, с. 74]. Однако при M&A возникают ситуации с отсутствием конкуренции за продаваемый актив, а в качестве чрезвычайных обстоятельств могут выступать такие факторы, как: различная мотивация покупателей, особенности при образовании синергии и другие [4, с. 146]. Перечисленные факторы делают актив не одинаково привлекательным для различных групп потенциальных покупателей. Соответственно данный вид стоимости не всегда может применяться для сделок M&A.

Другие виды стоимости, которые возможно использовать для целей M&A — это стоимость воспроизводства и стоимость замещения. Они рассматривают бизнес как совокупность принадлежащих ему активов, которые при необходимости могут быть проданы по отдельности. Однако в большинстве случаев эти виды стоимости также неприменимы для целей M&A. С другой стороны, многие сделки совершаются с использованием заемного финансирования. Например, синдицированного кредита, в связи, с чем кредиторы интересуются возможностью реализации активов приобретаемой компании в том случае, если прогнозы компании — покупателя не оправдаются. В этом случае указанные виды стоимости будут основными.

Главным же видом стоимости, который используется для сделок слияния, является инвестиционная стоимость [1, с. 1201]. Так, согласно стандартам оценки, данная стоимость будет различной для разных покупателей объекта, так как исходит из индивидуальных требований каждого инвестора. При определении стоимости в целях M&A данные различия обусловлены наличием синергии (выгоды) [4, с. 213], которая для каждого конкретного покупателя будет своя. Соответственно наибольшая инвестиционная стоимость оцениваемого объекта будет для покупателя, который ожидает получить наибольшие синергетические выгоды от объединения компаний. Важно отметить, что инвестиционная стоимость, по сути являющаяся максимальной суммой, которую экономически оправдано и целесообразно заплатить за компанию — цель, будет отличаться от рыночной стоимости на величину синергии, возникающей при слиянии, за минусом затрат на интеграцию. Таким образом, процедуру оценки для целей слияний можно представить в виде схемы, представленной на рисунке 1.

В современной теории и практике оценки бизнеса существует три масштабно используемых подхода к оценке, которые представлены в таблице 1, это: доходный, затратный (подход по активам) и сравнительный (рыночный подход) подходы. В них выделены методы, которые применяются при оценке в целях M&A [6, с. 73].

Рисунок 1. Алгоритм расчета инвестиционной стоимости компании [2, с. 13]

Сколько стоит ваша компания? Кратко об оценке стоимости бизнеса

«Особенностью живого ума является то, что ему нужно лишь немного увидеть и услышать для того, чтобы он мог потом долго размышлять и многое понять». Джордано Бруно

Вот наш экспресс-курс, выжатый из уважаемой многими финансистами и инвестиционными аналитиками книги Ричарда Брейли и Стюарта Майерса «Принципы корпоративных финансов». Очень рекомендуем к прочтению всем, кому приходилось и когда-либо придётся принимать решение об инвестировании денег.

Сегодняшний доллар стоит дороже, чем завтрашний, поскольку деньги, которым вы располагаете сегодня, можно сразу же инвестировать и они «пойдут в рост», то есть начнут приносить процент. Из этого первого принципа разрастается большая часть теории и практики финансов.

Коэффициент дисконтирования (Discount factor) — это сегодняшняя стоимость 1 доллара, полученного в будущем. Он равен единице, деленной на сумму единицы и нормы доходности r:

Норма доходности r — это вознаграждение, которое требует инвестор за отсрочку поступления платежей.

Будущая выручка воплощает прогноз, но не имеет гарантий. Второй принцип финансов говорит: «Надёжный доллар стоит дороже, чем рисковый». Выручку стоит дисконтировать по доходности аналогичных инвестиций.

Проект по разработке нового софта рискованнее инвестиций в банковские депозиты. Допустим по вашим прикидкам, проект связан с таким же риском как инвестиции в акции другой софтверной компании, которыми торгуют на бирже с ожидаемой доходностью в 20%. В этом случае, именно 20% — подходящее значение альтернативных издержек привлечения капитала. Это как раз та доходность, от которой вы отказываетесь, не вкладывая деньги в ценные бумаги, сопоставимые по риску с проектом по разработке нового софта.

В заблуждение может ввести вот такое обстоятельство. К вам приходит банковский работник и говорит: «Ваша компания — прекрасно отлаженное надёжное предприятие, и долгов у вас не много. Наш банк готов ссудить вам 100 тыс. долларов, необходимых для проекта, под 12% годовых». Значит ли это, что альтернативная доходность капитала для вашего проекта составляет 12%?

Нет, это неверно. Во-первых, в данном случае процентная ставка по займу никак не связана с риском проекта; она отражает лишь благополучие вашего нынешнего бизнеса. Во-вторых, независимо от того, возьмёте вы ссуду или нет, вам всё равно придётся выбирать между проектом с ожидаемой доходностью только 15% и акциями, которые связаны с эквивалентным риском, но при этом имеют ожидаемую доходность в 20%. Финансовый менеджер, занимающий деньги под 12% и инвестирующий их под 15%, поступает не просто бестолково, но отчаянно глупо, если у компании или у её акционеров есть возможность получить получить заём под 12%, а вложить средства с тем же риском, но с доходностью 20%. Так что именно ожидаемая доходность акций, равная 20%, представляет собой альтернативные издержки привлечения капитала для проекта.

Одна из симпатичных особенностей приведённой стоимости заключается в том, что она выражается в текущих долларах — так что вы можете суммировать её значения. Теперь мы можем определить стоимость активов, создающих денежные потоки C1, С2,… каждый год. Очевидно мы можем продолжить этот ряд и найти приведённую стоимость денежных потоков, охватывающих множество периодов. Это просто:

Формулу для расчёта чистой приведённой стоимости можно записать следующим образом:

при этом напомним, что C0, денежный поток в период 0 (сегодня), обычно является отрицательной величиной. Иначе говоря, С0 — это инвестиции, отток денежных средств.

Принимая инвестиционные решения, рекомендуется следовать всего лишь только двум равнозначным правилам:

    Правило доходности: инвестировать в любой проект, доходность которого превосходит доходность эквивалентных по уровню риска инвестиций на рынке капитала.

  • Правило чистой приведённой стоимости: инвестировать в любой проект с положительной чистой приведённой стоимостью. Последняя представляет собой разность между дисконтированной, или приведённой, стоимостью будущего денежного потока и величиной первоначальных инвестиций.
  • Почему? Потому, что эти инвестиции лучше альтернатив на рынке с таким уровнем риска и доходности. Далее в книге описываются объективные преимущества использования подхода NPV при принятии инвестиционных решений по отношению к прочим методам и множество нюансов применения в практике финансов. В целом полученных знаний может быть достаточно, чтобы понять то, о чём мы будет говорить далее — об оценке стоимости компаний.

    Всего в оценке выделяют три основных подхода:

    1. Доходный
    2. Сравнительный
    3. Затратный

    Начнём с затратного подхода (метод скорректированных чистых активов и метод ликвидационной стоимости). Применяется по отношению:

    • к компаниям, которые могут быть созданы другими людьми в таком же виде и за те же сроки;
    • к бизнесу на стадии ликвидации;
    • к бизнесу ещё не приносящему дохода (продаж ещё не было).

    Смысл затратного подхода заключается в том, чтобы оценить во сколько обошлось создание компании до сегодняшнего дня. Подход не учитывает доходов, которые компания может сгенерировать в будущем. Применять его стоит только в случае, если спрогнозировать величину таких доходов невозможно. Для растущей компании скорее всего будет получена несправедливо низкая оценка без учёта уникальности технологий или навыков специалистов, работающих в компании, и дальнейших перспектив бизнеса.

    Подход суммирует затраты, которые уже были понесены, а значит оценщик оперирует фактами, а не прогнозами. Метод полезен тем, что в случае с растущим бизнесом позволяет получить надёжную минимальную оценку его стоимости, от которой можно отталкиваться.

    Сравнительный (рыночный) подход прост и логичен, но не всегда его возможно использовать. В основе подхода находится принцип замещения. Чтобы сравнить объект оценки с аналогами, оценщик выбирает бизнесы, с которыми тот конкурирует. Подбираются компании по таким критериям, как: принадлежность к отрасли, размеры компании, вид выпускаемой продукции или предоставляемых услуг, стадия жизненного цикла, финансовые характеристики. Если похожие компании (или доли в них) продавались по таким-то ценам, то почему не взять их среднее значение за справедливую оценку, адаптировав эту оценку к данному конкретному бизнесу с помощью нехитрых коэффициентов, учитывающих масштаб и специфику.

    На точность определения рыночной стоимости объекта напрямую влияет достоверность собранных оценщиком сведений о продажах аналогов. Усредненные значения по отрасли могут не соответствовать характеристикам вашего бизнеса, который может быть лучше аналогов. Это делает возможным большой разброс в оценках у заинтересованных сторон. Предпринимателю и инвестору придётся доказывать друг другу верность своих сравнений, конечно, если они хотят заключить сделку.

    Наконец, доходный подход. Для лучшего понимания именно этого метода мы немного рассказали об основах корпоративных финансов вначале нашей статьи. Для стартапа, который еще не получает прибыли, но пользуется огромной популярностью у клиентов или разработал революционный уникальный продукт, методы оценки, основанные на поисках аналога или подсчёте затрат, могут быть крайне неудачными.

    Оценивая компании с высокими темпами роста, начните с размышлений о том, как может выглядеть отрасль и компания в будущем. Будущее состояние должно быть следствием из показателей операционной деятельности, таких как уровень проникновения на рынок, средний доход на одного клиента, доходность инвестированного капитала. Спрогнозируйте, когда произойдёт замедление роста до стабилизации на нормальном уровне крупных компаний.

    Метод хорош и плох тем, что очень гибок и не имеет «твёрдых» ограничений, так как используются прогнозы доходов, а будущее сложно предсказать. Не стоит думать, что метод даёт вам возможность «написать прекрасную картину о будущем вашего бизнеса», за которую инвестор готов будет дать большие деньги. Любая оценка, которых в этом подходе будет много, будет предметом споров. Чрезмерная настойчивость на своём экспертном мнении о значении каких-либо прогнозных величин, может привести к отказу инвестора от сделки. Возможно, вы откажитесь и будете правы, не уступив долю или весь бизнес ниже его справедливой цены, но может случиться и так, что высоко оцененный бизнес придётся закрыть из-за недостатка оборотных средств.

    Рассмотрим пример. Стартап, который разрабатывает социальное мобильное приложение по обмену отзывами о геолокациях, только что создал работающий прототип своего приложения и ищет инвестора для продвижения на рынок.

    По оценкам основателей, общий объём рынка равен 1 млрд. рублей дохода в год. Их уникальная система поощрения пользователей позволит им занять 60% местного рынка через 10 лет. Им нужен 1 млн. рублей за 5% их компании.

    «Хорошо», — говорит инвестор. «Вот ваш прогноз чистых доходов, который вы сами составили».

    Год Чистый доход
    1 40 000 000
    2 80 000 000
    3 160 000 000
    4 240 000 000
    5 320 000 000
    6 384 000 000
    7 460 800 000
    8 506 880 000
    9 557 568 000
    10 613 324 800
    11 674 657 280

    «В моей практике, только 5% компаний, в которые я инвестировал на этой стадии развития становятся прибыльными и окупают также вложения в остальные. В моём инвест-портфеле около 100 таких компаний. Получается, если я дам каждой 1 миллион и окупится только 5%, для безубыточности мне нужна доходность успешных стартапов на уровне 2000%, а для общей прибыльности 2500%. Это будет нормой альтернативной доходности или ставкой дисконтирования.

    Год (N) Чистый доход Инвестиции Ставка дисконтирования 1/(1+r)^N, где r=2500% Приведённый доход (стоимость сегодня)
    1 40 000 000 -1 000 000 0,0384615385 1 538 461,54
    2 80 000 000 0,0014792899 118 343,20
    3 160 000 000 0,0000568958 9 103,32
    4 240 000 000 0,0000021883 525,19
    5 320 000 000 0,0000000842 26,93
    6 384 000 000 0,0000000032 1,24
    7 460 800 000 0,0000000001 0,06
    8 506 880 000 0,0000000000 0,00
    9 557 568 000 0,0000000000 0,00
    10 613 324 800 0,0000000000 0,00
    11 674 657 280 0,0000000000 0,00
    Итого PV 1 666 461

    Думаю, что ваш бизнес сегодня стоит 1,67 млн., поэтому я могу дать вам 1 миллион за 60% компании. Либо вашему бизнесу стоит показать, чем он отличается от сотни других компаний на посевной стадии. Когда риски вложения в бизнес (и ставка дисконтирования) упадёт, я смогу предложить вам условия получше».

    Конечно, инвестор мог задать множество вопросов об основаниях для прогнозов объёма рынка, доли компании на рынке и каждого другого прогноза. Вы в свою очередь могли бы подвергнуть сомнению выбранную им ставку альтернативной доходности. Когда бизнес начинает приносить реальные деньги, уровень риска и ставка дисконтирования снижаются до разумных значений, прогнозы основаны на текущих стабильных операционных показателях и не предполагается взрывной рост, доходный подход позволяет учесть множество особенностей вашего бизнеса в оценке его стоимости.

    Какой бы подход не был выбран, вам предстоит непростой путь к компромиссу между интересами инвестора и вашими. Множество характеристик будут создавать большое количество различных вариантов оценки стоимости бизнеса, каждый из которых нужно будет не только доказать, но и выбрать для этого правильного покупателя.

    Книга «Оценка стоимости компании: как избежать ошибок»

    Коэффициенты доходности можно рассчитать для разных периодов. Коэффициент слежения (trailing multiple), например, получается в ре­зультате деления последней цены закрытия (closing market price) акции на доход на одну акцию, соответствующий отчетности за ближайший учетный период (квартал или финансовый год). Форвардный коэффици­ент — это текущая цена закрытия.

    Читать далее >>

    4.3. Метод дисконтирования денежных потоков (DCFA)

    DCFA базируется на одной из фундаментальных основ корпоративных финансов — стоимость активов сегодня это текущая стоимость денежных потоков, которые будут получены от этих активов в течение их экономи­ческой жизни. Таким образом, DCFA представляет собой метод оценки и составления бюджета проектов. В применении к компаниям DCFA.

    Читать далее >>

    4.4. Определение операционных денежных потоков

    В зависимости от целей оценки операционный денежный поток может определяться несколькими способами. Но для нас наиболее приемлемо следующее определение: CFFO это денежный поток, доступный владель­цам акций и облигаций компании, за вычетом расходов на замещение производственных активов компании и поддержание дальнейшей дея­тельности, направленной на получение дохода.В.

    Читать далее >>

    4.5. Определение адекватной ставки дисконтирования

    Согласно общепринятым принципам корпоративных финансов счита­ется, что стоимость привлекаемого для инвестиций капитала — это тре­буемый инвесторами размер доходности инвестируемого проекта. Если те, кто финансируют проект, не получают компенсации, адекватной риску инвестирования, они будут искать другие, более доходные при данном уровне риска возможности инвестирования своего капитала.

    Читать далее >>

    4.6. Определение адекватной ставки дисконтирования. Продолжение.

    WACC приобретаемой компании в большинстве случаев предпочти­тельна для оценки автономного, не входящего в группу компаний пред­приятия, а также для оценки справедливой рыночной стоимости компа­нии. Без всякого сомнения, WACC приобретаемой компании более аргу­ментирована и логична: денежные потоки приобретаемой компании дисконтируются по ставке, отражающей средний риск этих.

    Читать далее >>

    4.7. Барьерная ставка приобретающей компании

    С точки зрения многих приобретателей адекватной ставкой дисконти­рования для денежных потоков приобретаемой компании является тре­буемая ставка доходности приобретателя. Это связано с тем, что, с точки зрения инвесторов, денежные потоки должны дисконтироваться по ставке доходности, необходимой для обеспечения их стабильного уровня доход­ности. Хотя такой подход не.

    Читать далее >>

    4.8. Метод коэффициента выхода

    По методу коэффициента выхода, один из коэффициентов доходности — например будущий P/E — умножается на прогнозируемое значение соответ­ствующего показателя доходности компании, в результате чего получается значение остаточной стоимости компании (или стоимость выхода). Стоимость выхода — это ожидаемая стоимость компании, которую приобретатель может получить в случае.

    Читать далее >>

    4.9. Измерение стоимости собственного капитала компании

    После того как дилемма DCFA разрешена и проведена оценка тепе­решней (операционной) стоимости компании (см. формулу (3.2)), пол­ную стоимость компании можно представить следующим выражением: Компании часто инвестируют средства в другие корпорации, не свя­занные с текущей операционной деятельностью, с целью диверсификации или в соответствии со своей.

    Читать далее >>

    4.10. Примеры успешного использования

    Недавние исследования ведущих компаний США и их финансовых совет­ников представляют примеры наиболее успешного применения методов оценки (см. Bruner and Eades 1998). Исследования показывают следующее.• Основной применяемой техникой оценки является DCFA.• Ставка дисконтирования, используемая в DCFA, в подавляющем большинстве случаев — WACC приобретаемой компании, в кото­рой.

    Читать далее >>

    4.11. Пример использования DCFA

    В главе 2 была детально проанализирована финансовая отчетность Nokia Corporation и подготовлен ряд проформ финансовых отчетов для этой компании (см. табл. 2.8 и 2.9).Далее будет показано, как можно использовать эти проформы при оценке по методу DCFA.Необходимые для расчета FCF данные за 1998 год содержатся в.

    Читать далее >>

    4.12. Расчет WACC для комплексной структуры капитала

    Как правило, стоимость капитала (Weighted Average Cost of Capital — WACC) можно рассчитать с помощью следующей формулы: WACC = (E/V) х re + (D/V) х (1 — tx) x n,где Е — рыночная стоимость акционерного капитала; D — рыночная стоимость заемного капитала; V — суммарная рыночная.

    Читать далее >>

    4.13. Некоторые часто задаваемые вопросы о DCFA и оценке с использованием коэффициентов

    Оценка компании является своего рода искусством, требующим доско­нального изучения и практики. Оценку компании нельзя провести с такой же точностью, как оценку финансовых инструментов с фиксированным доходом (например, облигаций), которые имеют строго определенные денежные пото­ки в будущем. Хотя существует несколько абсолютных принципов, которым необходимо следовать в.

    Читать далее >>

    4.14. Некоторые часто задаваемые вопросы о DCFA и оценке с использованием коэффициентов. Продолжение.

    5. Какой в необходимо использовать при расчете стоимости акцио­нерного капитала с помощью CAPM — с учетом или без учета эффекта финансового рычага?Компании подвержены двум типам рисков: бизнес-риск, связанный с операциями компании, и финансовый риск, связанный со структурой ка­питала, а именно относительной величиной займов в общем.

    Читать далее >>

    5.1. Альтернативные модели оценки

    ПРАКТИЧЕСКАЯ СИТУАЦИЯ Риски, связанные с альтернативной оценкойВ апреле 2000 года MicroStrategy, Inc., разрабатывающая программное обеспечение для обработки больших объемов информации, сообщила, что Американская комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку (U.S. Securities and Exchange Commission — SEC) проводит в компании финансо­вый аудит. Причиной проверки MicroStrategy, Inc.

    Читать далее >>

    5.2. Оценка компаний, не имеющих прибыли и денежных потоков

    В конце прошлого тысячелетия аналитики и инвесторы, получившие об­разование в области традиционных методов оценки, поняли, что эти методы не подходят для оценки компаний новой экономики. Эволюция новой эко­номики и появление компаний, занимающихся электронной коммерцией, а также массовые нерациональные ожидания сверхприбыльности привели к повышению спроса на.

    Читать далее >>

    5.3. Оценка компаний, не имеющих прибыли и денежных потоков. Продолжение.

    В 2000 году SEC выпустила свой бухгалтерский бюллетень №101 (Staff Accounting Bulletin — SAB №101) под названием Признание доходов в финансовой отчетности. Толчком для выпуска этого бюллетеня были опре­деленные беспокойства по поводу агрессивного признания доходов многи­ми Internet-компаниями, оценка стоимости которых зависит в основном от ожидаемых.

    Читать далее >>

    5.4. Оценка стоимости при изменении структуры капитала

    Одним из ключевых предположений, лежащих в основе модели DCFA, является предположение о стабильности структуры капитала. Очевидно, что, если структура капитала трансформируется, изменяется и ставка дисконтирования (WACC), и это влияет на результаты оценки стоимо­сти. Одна из возможностей учета изменения структуры капитала — пере­счет ставки дисконтирования в.

    Читать далее >>

    5.5. Оценка стоимости при изменении структуры капитала. Часть Вторая.

    Для дисконтирования денежных потоков, связанных с налоговым щи­том, используются также несколько альтернативных ставок дисконтирова­ния (Ehrhardt and Daves, 1999, в этой работе представлен краткий обзор ис­пользования альтернативных ставок). Большинство аналитиков считают, что риски, связанные с налоговым щитом, сравнимы с рисками при погашении долгов рассматриваемой компанией (основная.

    Читать далее >>

    5.6. Оценка стоимости при изменении структуры капитала. Часть Третья.

    Третий шаг — это дисконтирование свободных денежных потоков компании и ее остаточной стоимости по ставке, не учитывающей влияние финансового рычага. Для данного примера предполагается, что компания будет расти на 5% с пятого года и до бесконечности. На четвертом шаге рассчитываются значение налогового щита и.

    Читать далее >>

    5.7. Метод собственного капитала

    С помощью DCFA и APV стоимость компании оценивается косвенно, как разница между рыночной стоимостью собственного компании и рыночной стоимостью заемного капитала. С другой стороны, метод собст­венного капитала предполагает прямую оценку компании и фокусируется на денежных потоках, связанных с собственным капиталом, а именно, де­нежных потоках, которые.

    Читать далее >>

    Основные ошибки при оценке стоимости и пути их решения

    Как уже ранее было сказано, оценка стоимости компании необходима в самых разных ситуациях — при покупке предприятия или крупного пакета его акций, анализе качества управления фирмой, залоге акций, привлечении инвесторов, получении кредитов. Методики оценки стоимости подробно описаны в литературе, но их практическое применение требует немалых поправок. [22]

    Ошибки при использовании доходного подхода

    Часто при расчете стоимости бизнеса методом дисконтированных денежных потоков из-за отсутствия полной информации многие компании используют упрощенный вариант расчета денежного потока, который ведет к искажению оценки. Например, за денежный поток компании нередко принимается сумма ее чистой прибыли после налогообложения и начисленной за период амортизации. При этом может не учитываться потребность в финансировании оборотных активов компании, «забываются» капитальные затраты, а в прибыль могут включаться нетипичные «разовые» доходы и расходы, возникшие в текущем периоде, что в целом искажает величину денежного потока и результат оценки.

    Пути решения. Рассчитывая стоимость компании методом дисконтированных денежных потоков, необходимо четко следовать принятой в международной практике финансов методике расчета денежного потока. При невозможности получения достоверной информации обо всех составляющих денежного потока компании следует использовать другие подходы к оценке, например сравнительный. Наличие информации о структуре денежного потока предприятий-аналогов может помочь рассчитать ориентировочную величину денежного потока и для оцениваемой компании.

    Очень часто в практике оценки встречаются ошибки, связанные с неверным прогнозированием будущих денежных потоков. Нередко при прогнозировании доходов продавцы бизнеса склонны говорить о высоких темпах роста продаж, умалчивая о том, что у компании слабо развиты стратегия, маркетинг и управление ассортиментом. Кроме того, компании с выраженной сезонностью деятельности могут либо недооценивать, либо переоценивать свою потребность в оборотных средствах в отдельные периоды. Это обусловлено тем, что для расчета изменения потребности в финансировании производственно-финансового цикла используются балансовые данные на начало и конец финансового года. Между тем на новогодние праздники и периоды летних отпусков во многих отраслях потребительского рынка приходятся спады или, наоборот, пики активности.

    Соответственно уровни запасов, дебиторской и кредиторской задолженностей в этот период не характерны для обычного состояния их бизнеса.

    Пути решения. При расчете прогнозного денежного потока необходимо проверять прогнозы состояния рынков, на которых работает компания. Объем доходов, планируемых к получению в будущие периоды, должен быть четко связан с обоснованными представлениями об объемах продаж и уровне цен на соответствующую продукцию (услуги) в эти периоды. Целесообразно построение сценарного прогноза доходов. Если бизнес оцениваемой компании подвержен сильным сезонным колебаниям, то изменение потребности в финансировании производственно-финансового цикла рекомендуется оценивать ежемесячно.

    Ошибки при использовании сравнительного подхода

    Сравнительный подход к оценке предполагает умножение определенных показателей компаний-аналогов (как правило, в качестве таких показателей выступают объемы продаж, прибыль, чистые активы или нефинансовые показатели деятельности) на некий мультипликатор, отражающий соотношение между рассматриваемым показателем и стоимостью компании. Мультипликатор может быть отраслевым или рассчитан по отдельным компаниям-аналогам. Так, стоимость компаний электросвязи может определяться на основе данных о количестве телефонных линий в собственности компании, а сотовые компании при покупке операторов мобильной связи в первую очередь учитывают количество приобретаемых абонентов.

    В России использование сравнительного метода затруднено из-за отсутствия информации как о показателях большинства предприятий, так и об их стоимости. Даже при наличии информационной базы часто бывает сложно найти предприятия, которые могут послужить аналогами оцениваемого. При кажущемся сходстве основных показателей и принадлежности компании к одной отрасли предприятия могут иметь существенные отличия в структуре видов деятельности, в соотношении заемных и собственных средств, действовать в различных конкурентных условиях, располагаться в разных регионах. Подобные различия снижают вероятность корректного расчета требуемого мультипликатора на основе данных о компаниях.

    Пути решения. При использовании сравнительного подхода необходимо оценить однородность отрасли по размерам предприятий, их технической оснащенности и финансовому состоянию. Выбирая показатели для сравнения, нужно проверить, есть ли связь между ними и капитализацией компаний отрасли либо ценами их продажи (по данным о совершенных сделках).

    Ошибки при расчете скидок

    Приобретая менее 100% акций, собственник получает некий объем прав, ограниченный по сравнению с правами единственного владельца бизнеса. Это означает, что покупатель не может полностью контролировать бизнес. Поэтому он вправе требовать снижения цены такого пакета по сравнению со стоимостью 100% собственного капитала компании. В связи с этим при расчете стоимости пакетов акций применяется скидка на недостаточную степень контроля.

    Причиной, обусловливающей применение скидки на недостаточную ликвидность, является высокий риск неполучения дивидендов и иных доходов от владения ценными бумагами (долями), вызванный внутренними проблемами компании или состоянием отрасли.

    Точно определить размер таких скидок сложно.

    Пути решения. При подготовке сделок, связанных с куплей/продажей пакетов акций (долей в уставном капитале) компании, необходимо детально анализировать ограничения прав владельца такого пакета, определяемые законодательством и уставом общества. Кроме того, существенное внимание следует уделять анализу возможности реализации пакета (доли) — проверять наличие сделок с акциями компании в действующих торговых системах, оценивать потенциальную привлекательность акций или долей на внебиржевом рынке, а также прозрачность системы корпоративного управления и риск неполучения доходов. На основании результатов анализа определяются приемлемые в данном случае скидки на недостаточные ликвидность и степень контроля. Причем в практике оценочной деятельности такие скидки применяются последовательно — сначала скидка за контроль, затем — за недостаточную ликвидность.

    Типичные ошибки при оценке торговых предприятий и способы их избежать

    Оценка бизнеса торговых предприятий имеет свою специфику. Разные торговые предприятия (розничной или оптовой торговли, интернет-магазины, предприятия общественного питания) отличаются структурой баланса. Тем не менее, в их балансах есть нечто общее. Например, маленький объем основных средств, потому что большая часть предпринимателей предпочитает арендовать торговые точки, а не приобретать их в собственность. В пассивах, как правило, отсутствует долгосрочная задолженность, основную часть составляет краткосрочная кредиторская задолженность перед поставщиками.

    Доходный подход

    Доходный подход – это первое, что приходит в голову при оценке торгового предприятия, потому что любой бизнес создается с целью извлечения прибыли. Доходный подход – один из наиболее трудоемких подходов, особенно в плане прогнозирования денежных потоков. С прогнозами у оценщиков обычно возникает масса проблем, тем более когда экономическая ситуация в стране нестабильная, и очень сложно предугадать, что будет через несколько лет или даже год.

    Многие оценщики в своих отчетах предпочитают использовать некий макроэкономический прогноз (иногда по России, иногда по региону), и ориентируются на этот прогноз при построении денежных потоков. Оценщик берет общий показатель выручки, умножает на некие проценты роста и строит прогноз на будущее. Когда мы имеем дело с оценкой торгового предприятия, важно иметь в виду, что оно торгует определенным видом/видами товаров, поэтому нельзя использовать общий показатель для прогнозирования, мы обязательно должны определить номенклатуру товара, которым торгует предприятие, и проанализировать темпы роста по каждой позиции. Это достаточно сложно, но необходимо, потому что для разных видов товаров темпы роста будут различными. Учитывать надо не только рост курса валют и рост цен, но и динамику спроса.

    К оценке всегда следует подходить индивидуально, обязательно запрашивать у предприятия полную расшифровку выручки по каждой статье: и в ретроспективе, и на сегодняшний день. Иногда оценщики пишут в своих отчетах: «расшифровка не предоставлена», «информации недостаточно» и так далее. В этом случае у проверяющих могут появиться вопросы, например: почему заказчик не дал вам расшифровку? Почему вы ее не запросили? Рекомендуется запрашивать как можно больше информации у заказчика – это в его интересах, если он хочет получить адекватную оценку. Если по какой-то причине эта информация не предоставляется, то следует отправить письменный запрос. Тогда можно будет доказать, что вы ее запрашивали, и избежать лишних вопросов при проверке вашего отчета.

    При прогнозировании расходов предприятия большинство оценщиков идут простым путем: берут показатель себестоимости в ретроспективе и выводят какой-то процент от выручки. Но не стоит забывать о том, что у каждого предприятия существуют условно постоянные и условно переменные расходы. У торгового предприятия условно постоянные расходы это:

    • аренда помещения;
    • управленческие расходы;
    • зарплата персонала и так далее.

    Эти расходы не зависят от величины выручки. Ставка аренды магазина или склада не меняется, даже если у организации увеличивается или уменьшается товарооборот. К условно переменным расходам можно отнести, например, транспортные расходы – расходы на доставку будут возрастать при увеличении товарооборота. Нужно постатейно знать структуру себестоимости предприятия. При имеющейся расшифровке становится понятно, какие расходы переменные, а какие постоянные.

    Анализировать темпы роста тоже нужно постатейно. Например, торговое предприятие арендует складские и торговые площади. Оценщику важно знать, на краткосрочных или долгосрочных договорах они находятся, на каких условиях эти договоры заключены. Нужно провести анализ рынка складской и торговой недвижимости, построить прогноз роста арендных ставок, и исходя из этого наращивать статью. Так мы поступаем с каждой статьей. Желательно использовать не общероссийские, а региональные прогнозы, поскольку каждый регион будет отличаться. Многие оценщики пользуются долгосрочным прогнозом Минэкономразвития до 2030 года, но этот прогноз написан в 2005 году, его уже нельзя использовать, потому что экономические условия сильно изменились. Нужно искать новые прогнозы, более свежие и более приспособленные к кризису – они помогут адекватно спрогнозировать денежные потоки.

    Если говорить о прогнозе капитальных вложений, следует отметить, что оценщики, как правило, предполагают, что они обязательно будут, но это не так. Для анализа этого момента нужно внимательно побеседовать с менеджментом предприятия и понять, какие у них планы на дальнейшее развитие. Даже если вам предоставили бизнес-план дальнейшего развития, и вы видите, что предприятие собирается открывать новые торговые точки, вы не можете применять этот прогноз без достаточного обоснования. Нужно понимать, что любое предприятие, в особенности торговое, очень сильно зависит от меняющейся макро- и микроэкономической ситуации, и, возможно, эти планы на будущее уже не актуальны. Прогнозируя капитальные вложения, рекомендуется изучить собственные оборотные средства предприятия. Потому что если их не хватает на текущий товарооборот, то ни о каких вложениях не может быть и речи.

    Пусть прогноз займет много времени, зато вы сможете оценить ситуацию и избежать многих ошибок при прогнозировании.

    • старайтесь использовать свежие региональные прогнозы;
    • прогноз доходов и расходов следует рассчитывать постатейно;
    • запрашивайте как можно больше информации у заказчика в письменном виде;
    • при прогнозе капвложений не стоит верить на слово менеджменту: анализируйте реальные возможности предприятия.

    Затратный подход

    Использование затратного подхода многими оценщиками считается предпочтительным, особенно в последнее время. В связи со сложившейся экономической ситуацией в отчетах все чаще встречаются фразы «из-за нестабильной экономической ситуации невозможно адекватное прогнозирование, поэтому мы отказываемся от доходного подхода». Это неправильно, потому что предприятие обязательно должно быть оценено с обеих сторон. Затратный подход дает оценку предприятия как имущественного комплекса, набора активов и пассивов, но он не дает полного представления о том, что нам приносят эти активы и пассивы, какой доход мы можем извлечь от их эксплуатации. Ни один инвестор, ни один покупатель не захочет вкладывать деньги в бизнес, если неизвестно, насколько эффективно он работает. Поэтому работы с одним затратным подходом в случае оценки торгового предприятия будет недостаточно.

    Оценка торгового предприятия затратным подходом обычно не вызывает особенных трудностей, потому что основных средств у таких предприятий не так много: недвижимость, в основном, арендованная, на балансе стоит движимое имущество, различное торговое оборудование, холодильники, морозильники, столы, стулья и так далее – все это оценить не сложно. Автотранспорт многие пытаются оценивать методом индексации затрат, как и прочее оборудование, но это не рекомендуется делать, потому что рынок автотранспорта у нас в стране хорошо развит. Значит, лучше оценивать позиции автотранспорта, пользуясь данными рынка, а не баланса.

    Самая сложная составляющая при использовании затратного подхода в оценке торгового предприятия – это нематериальные активы. У многих торговых сетей, особенно у крупных ритейлеров, имеются зарегистрированные учтенные на балансе товарные знаки, увеличивающие стоимость данного бизнеса. У некоторых предприятий никаких нематериальных активов на балансе нет, но важно помнить про такое понятие как «гудвилл». Гудвилл, говоря простыми словами, это деловая репутация, которая для предприятий торговли крайне важна – они создают ее с помощью рекламы, «сарафанного радио» и других способов.

    Оценив предприятие затратным подходом, мы можем увидеть, что полученный результат намного меньше величины, рассчитанной в рамках доходного подхода. Эта разница и будет гудвиллом. Гудвилл – это разница между ценой и стоимостью предприятия, которая создает предприятию добавочную ценность, помимо всех его активов. Оценка нематериальных активов – отдельная, достаточно сложная тема, но и на нее нужно обращать внимание, потому что встречаются случаи, когда именно деловая репутация предприятия составляет более 50% от его стоимости.

    Нельзя забывать и о том, что у торговых предприятий самая большая статья – запасы. Запасы оценщики редко переоценивают, принимают их чаще всего абсолютно ликвидными. Однако и в этом случае следует обязательно просить расшифровку. Представители оцениваемого предприятия могут прислать просто оборотно-сальдовую ведомость, по которой сложно сделать выводы. Нужно запросить у бухгалтерии предприятия запасы, и классифицировать их на ликвидные и неликвидные. Возможно, у предприятия есть неликвид, который по какой-то причине не списали с баланса, тогда «списать» должен оценщик. Таким образом, все товары делятся на группы. Высоколиквидные запасы можно не переоценивать, низколиквидные либо списываются, либо продаются по бросовым ценам, со скидками.

    • нельзя применять только затратный подход даже в нестабильной экономической ситуации;
    • оценивайте автотранспорт, пользуясь данными рынка, а не баланса;
    • внимательно отнеситесь к оценке нематериальных активов;
    • классифицируйте запасы по степени ликвидности.

    Сравнительный подход

    Сравнительным подходом при оценке торгового предприятия пользуются крайне редко, основная проблема здесь – поиск предприятия-аналога. В интернете по запросу «продажа торгового предприятия», «продажа магазина» и так далее, можно найти аналоги – эти предприятия действительно продаются в немалом количестве. Но возникает проблема: при использовании сравнительного подхода, оценщик должен проанализировать финансовое состояние каждого из предприятий-аналогов. В объявлениях видно, как правило, только два показателя: среднемесячный оборот и чистый доход. По этим двум показателям многие оценщики ошибочно строят мультипликаторы и выводят стоимость, но это не верно, потому что мы не знаем, в каком финансовом состоянии находится каждый из этих аналогов, не видим их баланса. Поэтому в этом случае речь о сравнительном подходе лучше не вести. Провести анализ продаж такого бизнеса рекомендуется: он поможет понять, какие факторы влияют на ценообразование в этой сфере. Чаще всего продавцы торгового бизнеса в объявлениях указывают следующее:

    • среднемесячный оборот и чистая прибыль;
    • наличие объектов недвижимости;
    • условия договоров аренды по этим объектам недвижимости;
    • расположение своих торговых точек;
    • обращают внимание на наработанную клиентскую базу;
    • наличие действующих договоров с поставщиками и с покупателями;
    • наличие активов движимого имущества и наличие товарного остатка на складе.

    Факторы, которые чаще всего указывают продавцы, послужат ценообразующими факторами, их можно вставлять в главу «Анализ рынка».

    • сравнительный подход при оценке торгового бизнеса применяется крайне редко;
    • анализ предложений о продаже торговых предприятий поможет определиться с ценообразующими факторами.

    Выводы

    При проведении оценки торгового предприятия обязательно запрашивайте всю необходимую информацию в письменном виде, чтобы было подтверждение того, что запрос действительно делался. Анализируйте и старайтесь вникать в деятельность предприятия, как в ретроспективе, так и в перспективе, поставьте себя на место менеджмента предприятия, не забывайте проводить беседы с бухгалтерией, высшим руководством, это поможет понять, как предприятие будет в дальнейшем развиваться, какие у него есть возможности для реагирования на меняющуюся экономическую ситуацию.

    Читайте также по оценке торгового предприятия:


    Статью подготовила Наталья Ничкова

    Публикация в рамках реализации Концепции развития оценочной деятельности на 2013-2017 годы.

    Ильин М.О.
    к.э.н., Исполнительный директор НП «СРОО «Экспертный совет»

    Лебединский В.И.
    к.э.н., Первый вице-президент,
    Председатель Экспертного совета НП «СРОО «Экспертный совет»

    1. Введение

    Статьей 3 Закона об оценке [1] установлено, что рыночная стоимость является наиболее вероятной ценой, по которой объект оценки может быть отчужден на открытом рынке. Для каждого объекта, оборачивающегося на рынке, существует некоторый диапазон цен, по которым может быть совершена сделка, а Оценщик определяет наиболее вероятную величину из указанного диапазона. Важно понимать, что рыночная сделка может быть совершена по значениям, лежащим внутри рыночного диапазона цен.

    С момента принятия указанного выше определения рыночной стоимости прошло уже почти 17 лет, однако вероятностная природа рыночной стоимости все еще требует пояснений. Например, существуют определенные стереотипы мышления и поведения представителей судебных и следственных органов при доказывании наличия «ущерба», устранение которых потребует большой согласованной работы со стороны профессионального оценочного сообщества (например, см. раздел 9.3 [7] и [9]). Отметим, что данный вопрос напрямую связан с обеспечением безопасности Оценщика.

    В сентябре 2014 года произошло знаковое для большинства Оценщиков событие – был утвержден первый из федеральных стандартов оценки, относящийся к конкретному виду объектов оценки – «Оценка недвижимости (ФСО №7)» [2]. Текст документа вызвал бурные дискуссии в профессиональном оценочном сообществе. В рамках настоящей статьи рассматривается одно из наиболее значимых и одновременно методически неподготовленных положений стандарта – интервал стоимости объекта оценки. В п. 30 ФСО №7 отмечено: «После проведения процедуры согласования оценщик, помимо указания в отчете об оценке итогового результата оценки стоимости недвижимости, приводит свое суждение о возможных границах интервала, в котором, по его мнению, может находиться эта стоимость, если в задании на оценку не указано иное».

    Большинство Оценщиков отмечают полезность данного положения при отстаивании профессиональной позиции в сложных оценочных ситуациях (например, как в случае с Ольгой Морозовой из Астрахани), однако параллельно с этим возник ряд методических вопросов:

    • Что такое «суждение»? Как данное понятие соотносится с другими понятиями оценочной деятельности?
    • Как определить интервал стоимости?
    • Есть ли примеры диапазонов для стандартных оценочных ситуаций?
    • Как именно указывать диапазон в отчете об оценке?

    Практика показывает, что многие заказчики, особенно представляющие интересы публичного собственника, указывают в задании на оценку «иное», так как прогнозируют сложности использования отчета об оценке, в котором указан интервал. Следует заметить, что часть Оценщиков также негативно восприняли данное требование стандарта, в связи с тем, что оценочному сообществу не были разъяснены цели, смысл и возможности, связанные с ним, а также ввиду методического вакуума в части его определения.

    Данная статья носит практическую направленность – ее целью является предоставление Оценщикам работающего инструментария, который может быть использован при подготовке отчетов об оценке, при этом отмечается необходимость дальнейшей методической проработки ряда вопросов.

    2. Что такое суждение?

    В толковом словаре русского языка [11] дается следующее определение термину «суждение»:

    1) В логике: форма мышления, представляющая собой сочетание понятий, из которых одно (субъект) определяется и раскрывается через другое (предикат).

    2) Мнение, заключение ( книжн. ). Высказывать свое суждение. Каково ваше с уждение по этому поводу?

    Отметим, что именно в значении «мнение, заключение» термин «суждение» используется в законодательстве Российской Федерации и в судебной практике (по данным системы «Консультант плюс», в первом кластере термин упоминается свыше 600 раз, а во втором – свыше 50 000 раз). Например, в таком значении «суждение» встречается в следующих системообразующих документах (табл. 1):

    • Уголовно-процессуальном кодексе Российской Федерации;
    • Гражданском процессуальном кодексе Российской Федерации;
    • Федеральных законах «О государственной гражданской службе Российской Федерации», «Об информации, информационных технологиях и о защите информации», «О статусе военнослужащих», в законе «О средствах массовой информации»;
    • Федеральных стандартах оценки №1 и №3 .

    Примеры использования термина «суждение» в законодательстве

    Ссылка на основную публикацию